هیئت منصفه به زودی تصمیم می گیرد که آیا الیزابت هولمز ، مدیرعامل سابق Theranos در جنایت فدرال مجرم است یا خیر. اما سوالات عمیق تر سیاست عمومی که ترانوس مطرح کرد بی پاسخ مانده است. چگونه یک استارتاپ مبتنی بر فناوری که هرگز کار نکرده بود به ارزش 9 میلیارد دلار رسید؟ چگونه این شرکت توانست تقلب خود را برای مدت طولانی پنهان کند؟ و پیش از آنکه Theranos بعدی به اندازه ای بزرگ شود که بتواند باعث آسیب واقعی شود – و سرمایه ای را که می تواند در نوآوری های واقعی سرمایه گذاری شود ، سوزانده شود ، اگر می توان کاری انجام داد؟ من این پرسش ها را در مقاله ای که در مجله حقوق ایندیانا با عنوان رام کردن تک شاخ ها انجام شده است بررسی می کنم.
در حالی که ترانوس در اکتبر 2015 توسط خبرنگار تحقیقی وال استریت ژورنال به نام جان کریرو افشا شد ، خودی ها می دانستند که سالها قبل مرتکب تقلب شده است. به عنوان مثال ، در سال 2006 ، هولمز یک نسخه آزمایشی اولیه از آزمایش اولیه خون را به مدیران Novartis داد و در صورت خرابی دستگاه ، نتایج را جعلی کرد. وقتی مدیر مالی ترانوس با هولمز در مورد این حادثه روبرو شد ، او او را اخراج کرد. در سال 2008 – تقریباً هفت سال قبل از افشاگری کاریرو – اعضای هیئت مدیره Theranos دریافتند که هولمز آنها را در مورد وضعیت مالی شرکت و وضعیت فناوری آن اشتباه داده است.
با گذشت زمان ، تعداد قابل توجهی از افراد ، چه در داخل و چه در خارج از شرکت ، شروع به شک کردند که Theranos یک کلاهبردار است. یکی از کارکنان Walgreens که وظیفه بررسی Theranos برای مشارکت بالقوه را بر عهده داشت ، در گزارشی نوشت که این شرکت در حال فروش بیش از حد فناوری خود است. پزشکان در آریزونا نسبت به نتایجی که بیماران دریافت می کردند دچار شک و تردید شدند و یک آسیب شناس در میسوری یک پست وبلاگ نوشت که ادعاهای ترانوس را در مورد میزان دقیق دستگاه های آن مورد سوال قرار داد. پروفسور استنفورد جان یوانیدیس مقاله ای در جاما شک و تردید بیشتری ایجاد می کند
در همین حال ، شایعات در جامعه VC گسترش یافته بود. بیل ماریس از Google Ventures (از زمانی که GV تغییر نام داد) ادعا کرد که سرمایه او در سال 2013 سرمایه گذاری خود را در Theranos انجام داده است. به گفته ماریس ، این شرکت کارمندی را برای آزمایش خون Theranos در والگرین اعزام کرده بود. از کارمند خواسته شد که بیش از یک قطره خون که ترانوس ادعا می کرد دستگاه هایش به آن نیاز دارند ، بدهد. بعد از اینکه وی از خونگیری معمولی وریدی امتناع کرد ، به او گفته شد که بیاید تا خون بیشتری بدهد.
پس چرا هیچ یک از این تردیدها باعث جمع آوری کمک های مالی ترانوس نشد؟ بخشی از پاسخ این است که این یک شرکت خصوصی بود و شرط بندی در برابر خصوصی تقریباً غیرممکن است شرکت ها
تا دهه گذشته ، اکثر استارتاپ هایی که به کسب و کارهای ارزشمند تبدیل شدند ، شرکت های دولتی را انتخاب کردند. استارتاپ های مرحله آخر با ارزش بیش از 1 میلیارد دلار آنقدر نادر بودند که VC Aileen Lee در مقاله ای در 2013 در TechCrunch آنها را “تک شاخ” لقب داد. در آن زمان ، تنها 39 استارتاپ ادعای ارزش گذاری میلیارد دلاری داشتند. تا سال 2021 ، علیرغم افزایش شرکت هایی که از طریق SPAC به بازار عمومی می رسند ، تعداد تک شاخ ها از 800 نفر گذشت.
ظهور اسب شاخدار با رسوایی های سوء رفتار شرکت ها همراه بوده است. البته شرکت های دولتی نیز مرتکب تخلف می شوند. تحقیقات هنوز ثابت نکرده است که آیا تک شاخ ها به طور سیستماتیک بیشتر از شرکت های دولتی مشابه مستعد ارتکاب رفتارهای نادرست هستند. با این حال ، ما می دانیم که فرصت کسب اطلاعات از یک شرکت با معاملات اوراق بهادار آن ، انگیزه هایی را برای کشف سوء رفتار ایجاد می کند. از آنجا که اوراق بهادار شرکت های خصوصی به طور گسترده معامله نمی شود ، پنهان کردن سوء رفتار برای مدیران شرکت های خصوصی آسان تر است.
شرکت کامیون های برقی نیکولا را در نظر بگیرید ، که قبلاً تک شاخ بود. در سال 2020 ، نیکولا از طریق SPAC در معرض دید عموم قرار گرفت. پس از انتشار عمومی ، ناتان اندرسون تصمیم گرفت تحقیق کند و در نهایت گزارشی مبنی بر الگوی سوء رفتار شرکت ها صادر کرد. او نشان داد که ویدئویی که نیکولا با نمونه اولیه کامیون خود تهیه کرده بود با سرعت زیاد تهیه شده بود – نیکلا کامیون را به بالای تپه کشانده بود و از آن در حالت خنثی به سمت پایین سر می خورد. پس از انتشار گزارش اندرسون ، SEC و دادستان های فدرال تحقیقات در مورد اینکه آیا نیکولا سرمایه گذاران را گمراه کرده است را آغاز کردند. قیمت سهام آن بیش از نیمی از ارزش خود را از دست داد. در سال 2021 ، Trevor Milton ، مدیر عامل نیکولا توسط SEC متهم شد و توسط یک هیئت منصفه فدرال متهم شد. اگر نیکولا خصوصی می ماند به این زودی افشا نمی شد.
مقررات اوراق بهادار فروش و فروش مجدد سهام شرکت های خصوصی به نام حمایت سرمایه گذاران را محدود می کند. استارتاپ ها معمولاً حق انصراف اولیه قراردادی را به سهام خود می دهند ، که عملاً مستلزم آن است که کارکنان مجوز فروش شرکت را بگیرند. بسیاری از استارتاپ های در مراحل پایانی “نقدینگی گزینشی” را تمرین می کنند: به کارمندان اصلی اجازه می دهند در محل های خصوصی پول نقد دریافت کنند ، در حالی که از ظهور یک بازار قوی جلوگیری می شود. در نتیجه ، کسانی که اطلاعاتی در مورد سوء رفتار شرکت خصوصی دارند ، انگیزه چندانی برای انتشار آن ندارند – حتی اگر دیوان عالی کشور معتقد باشد که سرمایه گذار که با اطلاعات به اشتراک گذاشته شده به منظور افشای تقلب تجارت می کند ، نمی تواند به دلیل تجارت داخلی محکوم شود.
به نظر می رسد VC ها برای رفتارهای نادرست پلیس تک شاخ موقعیت مناسبی دارند. اما ترجیحات خطر نامتقارن آنها انگیزه آنها برای افشای تخلف را تضعیف می کند. صندوق های سرمایه گذاری سرمایه خود را در مجموعه ای از استارتاپ ها سرمایه گذاری می کنند و انتظار دارند که اکثر شرط ها بازدهی متوسط یا منفی داشته باشند و فقط تعداد کمی از آنها به صورت تصاعدی رشد خواهند کرد. رشد ناچیز معدود استارتاپ های موفق ، خسارت موجودی سبد سهام را جبران می کند. برای VC ها ، تفاوت بین استارتاپی که در رسوایی رخ می دهد و بسیاری از استارتاپ هایی که در توسعه محصول یا یافتن بازار شکست می خورند ، ناچیز است.
سرمایه گذاری خطرپذیر حراج با مشکل نفرین برنده است. استارتاپ ها در هر دور جمع آوری کمک مالی به بسیاری از شرکت های VC مراجعه می کنند ، اما آنها فقط باید از یک پیشنهاد دهنده کمک مالی را بپذیرند. در بازارهای سرمایه عمومی ، اگر اکثر سرمایه گذاران تصمیم بگیرند که یک شرکت متقلب است یا بیش از حد ریسک پذیر است ، قیمت سهام آن کاهش می یابد. با این حال ، در بازارهای VC ، اگر اکثر سرمایه گذاران تصمیم بگیرند که یک استارتاپ کلاهبرداری است ، این استارتاپ همچنان می تواند از طرف مقابل معتبر کمک مالی جمع آوری کند. VC هایی که قبول می شوند ارزیابی منفی خود را با مردم در میان نمی گذارند زیرا آنها می خواهند شهرت دوستدار بنیانگذار را حفظ کنند. ماریس فقط به مطبوعات گفت که GV ترانوس را منتقل کرده است بعد از مقاله کاریرو.
کنگره و SEC می توانند با ایجاد بازار برای معاملات اوراق بهادار شرکت های خصوصی ، در سه مرحله ، بازدارندگی از سوء رفتار اسب شاخدار را تقویت کنند.
اول ، مقررات محدود کننده تجارت ثانویه اوراق بهادار شرکت های خصوصی باید آزاد شود. کمیسیون بورس و اوراق بهادار باید دوره 144 قانون فروش مجدد سرمایه گذاران معتبر – سرمایه گذاران فردی و نهادی را که SEC پیچیده و دارای ریسک بالا می داند – حذف کند. کنگره باید شرط بند 12 (ز) را که شرکتها را مجبور می کند در صورت خرید 2000 سهامدار معتبر که سرمایه گذاران معتبر هستند خریداری کند – قانونی که شرکتهای خصوصی را به محدودیت معاملات سوق می دهد.
ثانیاً ، SEC باید یک بند مقرون به صرفه ترین کشور (MFN) را به همه اوراق بهادار فروخته شده از طریق بندرهای امن که معمولاً برای استقرار خصوصی استفاده می شود ، پیوست کند. یک بند MFN مستلزم آن است که اگر شرکتی اجازه فروش مجدد هر یک از اوراق بهادار خود را داد ، باید اجازه دهد همه اوراق بهادار آن باید دوباره فروخته شود ، مادامی که فروش مجدد در غیر این صورت قانونی باشد. یک بند MFN نظارتی ، نقدینگی انتخابی را ممنوع کرده و شرکت ها را مجبور به معامله سهام خود می کند.
سوم ، SEC باید از همه شرکت های خصوصی که اجازه می دهند اوراق بهادار خود به طور گسترده معامله شود ، افشای عمومی محدودی در مورد عملیات و امور مالی خود انجام دهد. یک حکم افشای محدود از سرمایه گذاران با اطمینان از داشتن اطلاعات اولیه در مورد شرکت هایی که می توانند در آنها سرمایه گذاری کنند ، محافظت می کند ، بدون این که تعهدات افشاگری پرهزینه ای را که بر عهده شرکت های دولتی گذاشته می شود ، تحت تأثیر قرار دهند.
اثر خالص این اصلاحات ایجاد بازار قوی برای تجارت سهام تک شاخ در بین سرمایه گذاران معتبر خواهد بود. اکثر شرکت های بزرگ و خصوصی احتمالاً تصمیم خواهند گرفت که سهام خود را معامله کنند. فروشندگان کوتاه ، تحلیلگران و روزنامه نگاران مالی جذب بازارها می شوند. تحقیقات آنها بازدارندگی از سوء رفتار تک شاخ را تقویت می کند. حکم افشای محدود ، همراه با شرط اعتبارسنجی سرمایه گذاران ، از سرمایه گذاران محافظت می کند.
وقتی شرکتهای خصوصی بزرگ مرتکب تخلف می شوند ، پاسخ طبیعی این است که مجازات تخلف اصلی را افزایش دهد ، نه اینکه در معاملات پذیری اوراق بهادار شرکت دخالت کند. اما مشکل جریمه های سهل انگار نیست. هولمز با 20 سال زندان روبرو است – مجازاتی وحشیانه تر از هر کسی که مستحق آن باشد. مشکل این است که مجازاتها تنها زمانی جواب می دهند که متخلفان انتظار دارند گرفتار شوند. تجارت باعث ایجاد انگیزه برای افشای سریعتر سوء رفتار می شود.